Alan Yatırım, Migros hedef fiyatını 32,32 TL'den 38,52 TL'ye
yükseltirken, önerisini 'AL'dan 'TUT'a çekti.
Alan Yatırım'ın konu ile ilgili raporunda şu değerlendirme yapıldı:
"Şirketin FAVÖK gelirlerinde gözle görülür büyüme ve artış hızı
sebebiyle 25 Aralık 2019 tarihinde değerleme raporu yayımlayıp,
pozitif katalizler ile beraber yaklaşık 24.00 TL kapanış fiyatından
%35 yükseliş potansiyeli ile 32.32 TL hedef fiyat belirlemiştik.
Mevcut verilen hedef fiyatın gerçekleşmesinin ardından ileri vadeli
borçlanmanın azalmaya devam edeceği beklentimiz, koronavirüsün
etkileri ve operasyonel faaliyetlerde görülen büyüme sebebiyle pozitif
katalizlerin uzun vadeli devam edeceğini düşünmekteyiz.

ŞİRKET FAALİYETLERİ

Korona Virüsün Operasyonlara Etkisi

Şirketin son çeyrekte fiziksel mağaza operasyonlarında korona
virüsün etkileri olumsuz hissedilmiştir. Geçici olarak 69 mağaza
kapatılmıştır ve bunların 33 tanesi AVM bünyesinde bulunmaktadır.
Devletin karar verdiği genel tedbirler kapsamında metre kare başına
kişi kısıtlaması sebebiyle müşteri trafiğinde düşüş olmuş ve hizmet
saatlerine de sınırlama getirilmiştir. Ancak insanların bu süreçte eve
online sipariş verme alışkanlığında gözle görülür artış olması,
şirketin online mağaza segmentinde büyümesini sağlamıştır. Bu süreçte
şirketin online siparişleri 4 kat, müşteri sayısı yaklaşık 2 kat artış
göstermiştir. Bu talebin karşılanması için şirket online mağaza
sayısını 2 kat arttırmış, 4 bin çalışan istihdam etmiştir. Hanehalkına
ulaşmak adına bu süreçte yılbaşından beri şirket kapsamını 58 şehirden
76 şehire çıkarmıştır. Ayrıca şirket online hizmet kanallarını
(trendyol gibi) çeşitlendirerek bu süreçte kapsam alanını
genişletmiştir.

Sürecin Finansal Yansımaları

Migros, pandemiye rağmen finansal yatırımlarına (CAPEX) bu süreçte
devem etmiştir. Bu yatırımlar ilk çeyrekte operasyonel karlılığa
olumlu yansımıştır. Şirket yıl sonuna kadar yaklaşık 400 milyon TL
finansal yatırım planlamaktadır. Geçen yılın ilk çeyreğine göre
operasyonel karlılık kalemlerin karşılaştırdığımız zaman brüt kar ve
VAFÖK bazında %37 artış görülmektedir. Brüt kar marjları 2020 son
çeyreğe göre %27, VAVÖK kar marjları ise %9 seviyelerindedir.
Şirketin döviz bazlı borçları Euro bazlı olup, ilk raporumuzda
bahsettiğimiz üzere borçluluğun düşme trendi devam etmektedir. Bunu
olumlu görmekteyiz ve ileri vadeli operasyonel karlılıklarındaki artış
ile şirketin uzun vade de net karlılığının da artmaya başlayacağını
düşünmekteyiz. Şirket ileri vadeli beklentileride 2022 yılında 163
milyon Euro ve 2023 99 milyon Euro ödemeyi gerçekleştirecek olup 2023
sonuna kadar şirketin Euro bazlı borçlarını bitirmesini beklemekteyiz.
Buna bağlı olarak şirket, Ataşehir'de ki gayrimenkulünü 206 milyon TL
(28 milyon EUR) bedel ile satmıştır. Borçluluktaki olumlu düşüşün
NetBorç/FAVÖK rasyosuna yansımasını da önemli görmekteyiz. Şirket
ayrıca 2020 yıl beklentileri olarak yaklaşık %19-21 satış büyümesi,
%8-8.5 VAFÖK marjı, 120 yeni mağaza açılışı ve 400 milyon TL finansal
yatırım planlamaktadır.

DEĞERLEME

Fiyat Kazanç Oranına Göre Değerleme

Migros, 2020 Mart dönemi sonunda 22 milyon US$ net zarar
açıklamıştır. Fiyat/Kazanç çarpanından tahmini hisse başı değer
hesaplamasın sadece yurt içi v e yurtdışı benzer faaliyetler gösteren
şirketler ile karşılaştırarak yaptık. Ş irketin çarpanını global
benzer şirketler ortalama çarpanları ile karşılaştırdığımızda %126
primli işlem görmekte olup, tahmini hisse başı değerini 15.03 TL
olarak hesaplamaktayız.

FAVÖK'e göre Değerleme

Ş irket, 2020 Mart dönemini 84 milyon US $ FAVÖK açıklayarak
kapatmıştır. Ş irketin değeri göz önüne alındığında Firma Değeri/FAVÖK
rasyosu 4.65x ve global benzer şirketler ortalaması 11.84x olarak
hesaplanmıştır. Buna göre şirket yüzde 61% iskontolu olmakla beraber
tahmini piyasa değerini 4.247 milyon US$ ve tahmini hisse değerinin
ise 86.61 TL olması gerektiği hesaplanmıştır.

Satışlara Göre Değerleme

2020 Mart döneminde 1.076 milyon US $ ciro yapmış olan şirket 2020
satışlarının pozitif seyir ile 4.611 milyon US$ seviyelerinden
tamamlamasını tahmin etmekteyiz. Ş irketin Firma Değeri/Satışlar
rasyosunu 0.37x hesaplamaktayız v e global benzer şirketler ortalaması
ile karşılaştırdığımızda şirket yaklaşık %51 iskontolu v e tahmini
hisse değerini i s e 54.47 TL olarak bulmaktayız.

Defter Değerine Göre Değerleme

Şirketin özsermayesi yaklaşık 25 milyon US $ olarak açıklanmış
olup, şirketin çarpanını global benzer şirketler ortalama çarpanı ile
karşılaştırdığımızda %632 primli işlem görmekte olup, tahmini hisse
başı değerini 4.65 TL olarak hesaplamaktayız.

Sonuç

Migros için yaptığımız değerlemede indirgenmiş nakit akımları v e
benzer rakip şirketler yöntemlerini kullandık. Mevcut benzer rakip
şirketler Migros gibi çeşitli perakendecilik segmentinde bulunan
şirketler olup, şirket'in değerlemesini bu ölçüde yapmaya çalıştık.
Yaptığımız değerlemede Migros için %14 yükseliş potansiyeli ile hisse
başına 38.52 TL hedef fiyat belirledik. Önceki raporumuzda da
belirttiğimiz üzere şirketin en önemli potansiyel barındıran katalisti
FAVÖK gelirlerinde gözle görüşür büyüme v e artış hızı. Buna bağlı
olarak Net Borç/Fav ök rasyosundaki gözle görülür düşüş eğilimi Migros
i ç i n uzun v adeli yükseliş potansiyeli barındırdığına inanmaya dev
am etmekteyiz. Ancak mev cut bu büyüme hızı v e artışının tamamen
karlılıktan değil, mev cut perakendecilerin hesap sisteminde UFRS
sistemine göre getirilen değişiklikten kaynaklanmakta olduğunu
belirtmek isteriz. Buna rağmen diğer halka açık sektör perakendecileri
ile karşılaştırdığımız zaman Migros'un halka açık perakendecilere göre
daha karlı v e yenilikçi bir süreç izlediğini söyleyebiliriz. S on
dönemde özellikle "81 ilde Migros'tan Migros'a para transferi"
uygulaması ile banka şubesine ihtiyaç duymadan para transferi
uygulamasının çok önemli v e yenilikçi bir gelişme olduğunu
düşünmekteyiz. Gelen müşteri hem ihtiyaçlarını alabilecek bunun için
nakit ihtiyacı v ar ise bile bunu banka şubesi yerine Migros
mağazasından sağlayabilecektir. Ayrıca uygulamının kapsamını web
üzerinden para gönderme olarakta şirket geliştirmiştir. Ş irket
değerlemede Net Borç /F AV ÖK rasyosunıun önemini daha önceki
raporlarımızda da belirtmiştik. Rasyo düştükçe şirketin olması gereken
piyasa değeri yükselir. Ayrıca rasyodaki düşüş risk primini düşürücü
bir etkiye sahiptir. Ş irketin büyüme v e esas faaliyetlerindeki
karlılı k artışında bir sorun görmemekteyiz. Ş irketin benzer
şirketlere göre iskontolu işlem görmesinin en önemli sebebi yüksek
borçluluktur v e şirket bunu olumlu bir ivmede azaltmaktadır. Online
ve kapsam bazında inov atif yaklaşımlarını sür üdür e n şirket ,
kurumsallığa önem v eren v e yatırımcı dostu politikalar izleyen
Anadolu Holding'in şirketi uzun vadeli borçluluk seviyesini azaltması
ve bu durumun olumlu bir ivme yaratması beklentimizi korumaktayız. Bu
pozitif katalistler belli bir kısmının halihazırda hisse fiyatının
içinde olduğu varsayımı ile Migros için önerimizi "AL"dan "TUT"a
çekmekteyiz."

******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir.

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey