Oyak Yatırım Menkul Değerler ( http://www.oyakyatirim.com.tr )
Tarafından Hazırlanan Analiz:
"AKSEN – Aksa Enerji
Tavsiye Bulunmuyor
Hisse Kodu: AKSEN
Piyasa Değeri: TL1,913mn (527mn USD)
Halka Açıklık: 21%
Ortalama İşlem Hacmi: 6.5mn TL (1.8mn USD)

Yurtdışı yatırımlar:

Gana yatırımı önceki gecikmeler rağmen Mart ayı içerisinde test
üretimine geçti ve kabul öncesi test üretiminden de fatura kesmeye
başladı. Tesisin 102.5MW’lık bölümü üretime başlarken toplamda
192.5MW’lık bölümünün kabulünün ise önümüzdeki günlerde tamamlanması
bekleniyor. Böylelikle yurtdışı yatırımların ilki olan Gana yatırımı
ilk çeyrekte çok düşük bir etki yapsa da ikinci çeyrekten itibaren
finansallara olumlu katkı vermeye başlayacaktır. Gana'da kalan
177.5MW'lık kısmın ise Mayıs ayı sonuna kadar bölüm bölüm kabulünün
yapılıp fatura kesmeye başlaması bekleniyor. Gana için toplam
yatırımın 110mn dolar seviyesine ulaşması beklenirken 2017 için
öngörülen yatırım miktarı 12.5 milyon dolar seviyesindedir. Toplam
üretim kapasitesi üzerinden anlaşma olduğu için belli bir ücreti USD
bazında alması garanti edilmiş durumda. Bunun yanında akaryakıt
tedarikini şirket kendisi yapacağından fiyat dalgalanmalarını son
fiyata yansıtacaktır. Burada da şirketin piyasa fiyatlarından daha iyi
fiyattan tedarik yapması durumunda ek bir gelir yaratabilecektir. 2017
yılında şirket bu projeden 115 milyon dolar EBITDA katkısı bekliyor.
Madagaskar'daki ilk fazı 66MW olan yatırımın ise Temmuz sonu
Ağustos başında devreye girmesi bekleniyor. Geriye kalan 54MW ise
iletim hatlarının tamamlanması sonrasında 2018-2019'da devreye girmesi
planlıyor. Şirket bu yatırımın %58.35’ine sahipken geriye kalan kısım
yerel bir ortakta bulunuyor. Toplam yatırım miktarının 22 milyon dolar
seviyesine ulaşması beklenirken bunun 5 milyon doları 2016 yılında
yapılmış bulunuyor. Üretim kapasitesi üzerinden USD bazlı 20 yıllık
sabit bir anlaşma olan Madagaskar yatırımından 2017 yılında gelecek
EBITDA katkısının 24 milyon dolar seviyesini bulması bekleniyor.
Mali'de yapılmakta olan 40MW'lık yatırım ise Haziran sonunda
devreye girmesi planlanıyor. Toplam yatırımın 15.8 milyon dolara
ulaşması bekleniyor (2 milyon dolar 2016 yılında yapıldı). Burada da
akaryakıt tedarikini yerel otorite yapacağından üretim kapasitesi
üzerinden belli bir satış fiyatı üzerinden Euro bazlı bir anlaşma
yapılmış bulunuyor. Buradan da EBITDA katkısının 2017 yılında 13.6
milyon EUR seviyesine ulaşması bekleniyor.

Varlık satışları:

Şirket geçtiğimiz dönemde 259MW’lık rüzgar santrali portföyünün
232MW’lık bölümünün 259 milyon dolara Güriş Şirketler Grubu’na
satılması için anlaşmaya varmıştı. Bunun 5MW’lık kısmı geçtiğimiz
haftalarda tamamlanırken geriye kalanların da gerekli prosedürlerin ve
yasal izinlerin tamamlanması ardından ağırlıklı olarak ikinci çeyrek
içerisinde tamamlanması bekleniyor. Buradan gelecek olan kaynak ilgili
kredilerin kapatılması ve kısa vadeli yükümlülüklerin azaltılmasında
kullanılacak. Böylelikle hem borç ödemeleri hem de EBITDA artışı
sonrasında şirketin Borç/EBITDA rakamının 6x seviyelerinden 2017
sonunda 3x seviyelerine inmesi bekleniyor.
Bu satışın ardından şirketin Türkiye elektrik üretim kapasitesinin
1,412MW’lık doğalgaz, 27MW rüzgar, 15MW HES ve 270MW’lık Bolu Göynük
Linyit santrallerinden olmak üzere toplam 1,724MW seviyesine (Kuzey
Kıbrıs ile 1,877MW) gerilemesi bekleniyor. Ancak Afrika yatırımlarının
zaman içerisinde devreye girmesi ile 2017 yılı sonunda toplam üretim
kapasitesinin 476MW’lık artışla 2,353MW seviyelerine çıkması
bekleniyor.

Potansiyel Yatırımlar:

Şirket yurtdışı yatırım potansiyelini ise araştırmaya devam
ediyor. Yine elektrik ihtiyacı içerisinde olan ve döviz bazlı
garantili getiri potansiyeli taşıyabilecek bölgeler için yeni yatırım
kararları alınabilir. Şirket bu tür yeni yatırımlar için elindeki
halihazırdaki santralleri veya piyasadan ikinci el santral alımını da
alternatifler olarak değerlendirecektir. Elindeki santrallerden
115MW’lık Manisa santrali veya Antalya 1,150MW santralinin 250MW’lık
kısmı ileride bu amaçla kullanılabilme potansiyeline sahip bulunuyor.


Yurtiçi Gelişmeler ve Finansal Beklentiler:

Yurtiçi tarafta doğalgaz kesintilerinin 2016 son çeyreğin ardından
2017 ilk çeyrek rakamlarını da olumsuz etkilemesi muhtemel. Bunun
yanında Göynük Linyit santralinde yaşanan bazı sorunların bu santralin
ilk çeyrek performansına olumsuz yansıması bekleniyor. Diğer taraftan
yurt içi fiyatlardaki kar marjının düşük olması nedeniyle şirketin
elektrik ticaretinin 2017 yılında görece azalması bekleniyor.
Yenilenebilir portföydeki satışlarla beraber 2017 satış hacminin
12.4TWh seviyesine gerilemesi bekleniyor (2016: 18TWh). Böylelikle hem
gaz kesintisi hem de Bolu’nun beklenenden düşük randımanlı çalışması
nedeniyle şirketin ilk çeyrek finansallarının zayıf gelmesi muhtemel
gibi görünüyor. Ancak ikinci çeyrekte Gana ve üçüncü çeyrekte Mali ve
Madagaskar’ın devreye girmesi ile yıl içerisinde artan bir karlılık
söz konusu olacaktır. Satış hacmi azalırken, yüksek karlılıktaki
Afrika santralleri devreye girmiş olacağı için şirketin yıl sonu
EBITDA’sının ise %65 artması bekleniyor.
Bu gelişmeler paralelinde şirketin 2017 EBITDA beklentisi 725
milyon TL seviyesinde bulunurken bu rakam Bloomberg piyasa beklentisi
olan 706 milyon TL’nin %3 üzerinde bulunuyor. Çarpanlara bakıldığında
ise 2017 sonu EBITDA beklentisine göre AKSEN 6.2x’den işlem görürken
son 3 yıl ortalaması 7.5x seviyesinde bulunuyor."

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey